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“宁王”跌了35%，市场在担心什么
本文作者 | 独行侠 数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata .com） 最近 ，宁德时 代的股价弱得让人 意外。9 月 16 日盘 中，A 股一度摸到 302.2 元，较 467.06 元 的高点回 撤了 35%；港 股同样距高点回调了 38 %。
光是 9 月的这半个月，就跌了 16.3%，还有加速下滑 趋势。在 5 月份，宁德时代 市值还摸到过近 2.2 万亿元 ，转眼 4 个月过去，已经跌 去了三分之一。算下来，差不多跌没了一个比亚迪。有意思的是，前两年宁德时代每次大跌，评 论区全是 &q uot; 抄底 宁王 &quo t;" ; 黄金坑 "，然而这一次，盘面 冷得有点意外，现在大家讨论最多的不是要不要抄底，而是 "去宁化" 的话题。
怎么突然就 吹起了冷风 ？01 过 去两年，" 减少对宁 德时代的依 赖更多是作 为车企高管在业绩会上被问到的一 个例行问题 。但 2026 年，这件事开始 越发具体化 了。尤其在 近期，"去 宁化&qu ot; 甚 至成为了热点话题。最先捅破窗户 纸的是理想 。9 月初，理想汽车 宣布斥资 26.5 亿元增资欣 旺达动力，交易完成后 持股 11 .17%，成为欣旺达动力第二大股东。
紧接着 ，2026 年 6 月上市的全 新一代理想 L8 全系采 用欣旺达电芯 ，宁德时代退 出该车型供应 名单。不止如此，理 想 MEGA 因为订单超 预期，宁德时 代的 5C 三元锂电池储 备跟不上，后续也会 切换成理想自研的 5C 三元电池，预 计 11 月 就开始交付。
等于说，理想的高端车型，正一步步把宁 德时代从核心供应里换出去 。紧接着是小 米。刚上市的 澎程 N70 、N90，没 有延续 SU 7、YU7 用宁德时代电池的路线，直接搭载了小米自己的龙甲电池系统，电芯 全部由中创新航和欣旺达供 应，宁德时代 连入场券都没 拿到。
有第三方 装机数据 测算：仅理想和小 米两家，合计就占宁德时代 国内装机量的 1 3.6%。这还不 是两家企 业的个别动作。鸿 蒙智行、小鹏、零跑这些主 流新能源 车企，最近一两年 都在大力扩大二供 、三供名 单，不再 把鸡蛋放 在宁德时代一个篮 子里。而 且和过去 &qu ot; 边缘车型用二供、主力车型靠宁德 &quo t; 的 玩法不同 ，这一轮切换直接 动了主力 高端车型的蛋糕。
更值得玩味的是车企的新玩法：不再是宁德时代出什么电池方案，车企就用什么 ；而是车企自己 定方案，电芯厂 只负责按要求生 产。等于说，宁德时代正在从 " 全套方案服务商 "，往 " 电芯代工厂 "; 的方向退一步。02 车企 换电池这件事，不是 2026 年才开始的。
早在 20 22 年 7 月的世 界动力电池大会上，时任广汽集团 董事长曾庆 洪就当着全行业的面抛出了那句拷问：&qu ot;电池 占了我一辆车 60% 的成本，那我不是在 给宁德时代打工吗？" 曾庆洪还 说了一句更直白的话：除特斯拉之外的新能源 整车厂都是 亏损的，电池企业将成 本压力传导 给主机厂，主机厂也被迫造电池甚至布局电池 原材料。
&qu ot; 我们 甚至都在考虑 购买锂 矿。" 那是碳 酸锂价 格一路 疯涨的年头，电池从产能瓶 颈变成了成本 大山，车企要 拿货还要先付 预付款 、排队 等产能 。所以那个时 候没人真的觉 得这句吐槽会 变成行 动。2 022 年国 内新能 源车销 量增速 还高达 93 .4%，行业 还在狂奔，只 要能拿 到电池 、卖出车，成 本高一 点总能 靠规模 摊掉。
只不过四年过去，曾庆洪的 " ; 玩笑 " 不再是玩笑。2026 年 上半年，宁德 时代归母净利润 432.84 亿元，而同期 15 家主流上市车企加起来，归母净利润才 210.5 亿元，还不到宁德时代的 一半。拉通整 个锂电产业链 看更夸张。2 025 年国内锂电全产业链上市公司的归母净利润合计是 967.86 亿元，宁德时代一家就占了 7 4.6%，接近四分之三（来源：东莞证 券锂电池产业 链业绩综述）。
也就是说 ，全产业 链上上下下那么多 材料厂、设备厂等辛辛苦苦 一整年，只能分剩 下四分之一的利润 。而整车 环节的处境，还不 只是赚多 赚少的问题。20 25 年，11 家主流上 市车企全年净利率 平均只有 2.6 %，很多 车型卖一台亏一台 ，全靠走 量摊薄固定成本，动力电池又占了整车 BO M 成本的 30 % 到 40%，是车里最 贵的单项零部件，没有之一 。
这种情况下，二 线电池厂商 5 %-10% 的 报价差，对车企 来说就不是小钱 ，是生死线。一 台车毛利本来就 几千块，电池便 宜几千，直接决定了这款车是盈 利还是亏损。不只是下游车企，上游供应商同样承压。截至 2 026 年 6 月末，宁德时 代应付票据及应 付账款合计 3 554.87 亿元，较 20 25 年末的2 636.06 亿大增了34.86%。
在2026 年一季度 ，宁德时代应付账款周转天数约 261天，而对下游客 户的应收账款周转天数仅约 54 天，两者 相差 211 天。这意味着，宁 德时代平均 要近 9 个月才给上游供应商付款，却能在 不到 2 个月内从下游客户收回货款。上游客户的压力 肯定是大。
比如正 极材料龙头天 赐材料，对宁 德时代 的付款 账期从 2022 年的 60 天内，拉长到 了 2025 年的 12 0 天 内，直 接导致公司整体应收 账款周转天数 升到 147 天，现金流 压力肉眼可见 。更有 标志性 的事件，是科创板上 市公司瀚川智 能将宁德时代 告上法庭，指 控其拖延支付 货款 608 7.99 万元。
瀚川智能 2024 年全年净亏损 1 1.03 亿元，这笔被拖 欠的货款对其 而言是实实在 在的流动性压 力。一边是电 池龙头日进斗 金，一边是上 下游薄利甚至 亏损。这种利润分配格局，在行业高速增长的时候没人 说什么，蛋糕越做越大，大 家都有的赚；一旦蛋糕长不 动了，矛盾自 然就浮上水面 。
03 国 内新能源车的渗透率，20 20 年才 5.4%，2021 年 13 .4%，2022 年直接 干到 25.6%，三年时间完成了从 0 到 25% 的渗透。那是行业的黄金期，销 量增速动辄百分之 几十甚至 翻倍。那个时候，所有人都在抢份额、铺产能 ，电池贵一点、账期长一点，都不是问题，只 要能拿到货、能卖 出车，钱 总能赚回来。
宁德时代作为产能最稳、技术最成熟的供应商，是行业的 &q uot; 赋能 者 " ;，大家抢着合 作都来不及。2 022 年那句 " 打工论 " 更像是卖方市场下的情绪宣泄，说完该合作还是合作。但到了 20 25 年，国内 新能源车渗透率 已经到了 51 .3%，202 6 年预期也就 55% 左右。
渗透率提升 越来越慢。2025 年，新能源 车销量增速 16.2 %，202 6 年预期 只有 10.1%，正式进入个位 数增长时代 。对应的动力电池装机 量增速，也 从 202 3 年的 42%、2024 年 的 31%，回落至 2025 年的 22%，202 6 年预计 仅 14%。
增量市 场变成了存量 市场，价格战越打越 凶，车企要活下去，必须动 最大的那项成 本。这时候再 看宁德时代的 高利润，在上下游看 来，就难免显得有点刺眼了 。宁德时代自 己的增速也早 已下了台阶。营收增速从 202 1 年的 152.4%，掉到 202 5 年的 1 7%；之前靠 着抢二线厂商的份额 ，还能跑赢行业大盘，现在 行业 bet a 逐渐少了 ，自己的国内 市占率也从 202 4 年的 45.6% 首 次下滑到 4 3.4%，双 重压力一下子 就都来了。
说白了，高速增长期，龙头是大家的大腿 ；存量竞争期，龙头就成了 大家要一起分 摊的成本。0 4 尾声 说 到这里，就能 理解为什么宁 德时代业绩还在增长，股价却跌跌不休。2025 年 5 月市值冲到 2.2 万亿的时候，对应动态 PE 大概 30 倍。那 个时候市场是 按 &quo t; 高成长 科技制造企业 "; 给的估值，默认未来三年净利润复合增速不低于 25%，PEG 给 1，是标准的成长 股定价逻辑。
但现在，市场的预 期已经悄悄变了。国内市占 率开始下滑，海外 贸易壁垒持续升级 ，储能打 价格战，算下来未 来三年的净利润复 合增速预 期，已经从 25 % 以上 掉到了 10% 左右。这个增速水 平，对应 的就不再 是科技成 长股的估值，而是 成熟周期 制造业的估值中枢 —— 1 0 到 15 倍 PE。
当然，不是宁德时代不优秀了。它的技术积累、规模效应、成本控制能力，依然 是行业第一，短 期内没人能撼动 龙头地位。变的 只是市场对它的定位，或开始从 " 引领行业的科技成长公司 "，慢慢变回了 " 制造业里的头部公司 "。现在，新能源 行业确实走到了 一个新的阶段：电动车从狂奔的渗透率提升期，进入了平稳的存量竞争期；产业链的利润分配，从一家独大的失衡，开始走向多方博弈的再平衡；海外市场也从蓝海扩张期，进 入了贸易摩擦频 发的存量博弈阶 段。
与之对应的 ，是企业的 高利润、高 份额、高估值，都会跟着行业一起 回归常态。接下来，宁德时代需要继续拿出更多真金白银 的成绩，才 能让市场重新相信，1 6 倍 P E 不是市 场犯错，而是一个合理的新起点。在此之前，冷风可能还会继续吹。（全文完）